Dividendový aristokrat AbbVie kupuje Allergan – co to znamená? (2.část)
Včera jsme s analýzou akvizice začali, podívali jsme se na akviziční návrh podrobně, probrali jsme ocenění a zisky obou firem, shrnuli jsme si synergie akvizice a peněžní toky. Dnes se podíváme podrobně na dividendu, dluhy, rizika, budoucí návratnost a celou akvizici si zhodnotíme.
Dividenda
Nová společnost bude mít 1,764 miliardy akcií a bude třeba 7,55 miliardy dolarů ročně na pokrytí výplaty dividendy, dle současné výše dividendy firmy ABBV. Jak jsem uvedl v předchozím článku, tak nová společnost by měla mít asi 16,8 miliardy volného peněžního toku (free cash flow), to stále ponechá cca 9,25 miliardy dolarů volného peněžní toku společnosti (po výplatě dividend a splátce dluhu).
To bude stále dost na splacení dluhu v roce 2020, který je ve výši 8,3 miliardy dolarů – na to se podíváme v dalším odstavci.
Takže zde bude stále určitý prostor, i když nebude příliš velký, pro další zvýšení dividendy – ale velmi pravděpodobně to nebude o 35% jako v roce 2018.
Vedení společnosti na konferenčním hovoru k akvizici uvedlo, že nadále počítá s navyšováním dividendy. Jak jsme však již byli v minulosti svědky, tak to vedení nemusí dodržet a dividenda i přes sliby může být zmražená, či snížena. Když se podíváte na komentáře/články na internetu, tak někteří investoři očekávají, že dividenda bude kvůli akvizici snížena. Osobně to však neočekávám.
Dluhy
Na konci roku 2018 měla společnost ABBV celkový dluh ve výši 40,3 miliardy dolarů a EBITDA ve výši 13,68 miliardy dolarů = poměr dluhu k EBITDA ve výši 2,95.
Společnost AGN měla celkový dluh ve výši 23,8 miliardy dolarů a EBITDA 7,13 miliardy dolarů = poměr 3,33.
Nová společnost tak zdědí dluh ve výši 64,12 miliardy dolarů a EBITDA ve výši 20,8 miliardy dolarů = poměr 3,08. To se zdá být zvládnutelné.
Nesmíme ale zapomenou, že ABBV si bere 30 miliard dolarů krátkodobého dluhu, který bude následně refinancován na dlouhodobý dluh. Když tuto částku přidáme, tak celkový dluh bude cca 94 miliardy dolarů = poměr dluhu asi 4,5. Stále je to tzv. investiční stupeň, ale už je to velmi vysoké.
Nejsou do toho ale započítány žádné peníze, které mají obě společnosti momentálně na účtech, takže tento poměr po ukončení akvizice bude s velkou pravděpodobností nižší.
Na obrázku níže je pak rozložení splatnosti na příštích několik let a rozložení se zdá zvládnutelné. Nejvyšší dlužné částky jsou splatné v letech 2020, 2022 a 2025. Pokud se tedy nové firmě podaří zvládnou první dva roky, s ukončením akvizice se počítá v roce 2020 a vliv na výsledky v roce 2023, tak by již neměla mít nová firma větších problémů s dluhem.
Splatnost dluhů ABBV a AGN
A vedení společnosti AbbVie slíbilo, že do roku 2021 dluh sníží o 15 až 18 miliard dolarů, což je o něco více, než původně předpokládalo před oznámením akvizice.
Rizika
Lékařské firmy jsou v Americe v poslední době pod tlakem Trumpovy administrativy. Především kvůli tzv. opioidové krizi (opioid crisis – zlomte si jazyk jak chcete, ale já tohle prostě vyslovit nedokážu). Navíc demokratičtí kandidáti na příštího amerického prezidenta se netají omezováním cen léků a zaváděním celoamerického regulovaného sociálního systému.
Pokud sledujete společnost AbbVie alespoň poslední rok, tak jistě víte o druhém nebezpečí. Tím jsou tržby z „vlajkové lodi“ – léku Humira (výslovnost není ustálená: humajra / hjumira / hjumajra / humira), která generuje přibližně polovinu celkových tržeb a mimo USA loni ztratila patentovou ochranu, takže nyní čelí přívalu konkurenčních léků na trh. Ale do roku 2023 bude Humira ještě patentově chráněna v USA. Prodeje za Q1 2019 však již mimo USA klesly o 23% na 1,23 miliardy dolarů. Což je v souladu s odhady vedení společnosti, které v Evropě v roce 2019 předpokládá 30% pokles prodeje Humiry.
Na druhou stranu tržby z Humiry v USA vzrostly o 7,1% na 3,2 miliardy dolarů. I když je to slušný růst tržeb v USA, tak oproti předchozím čtvrtletím je to zpomalení z dvouciferného růstu.
Společnost AbbVie se však nevzdává a již vytáhla eso z rukávu. Tím je nedávné schválení léku Skyrizi pro americký a japonský trh, jehož klinické testy ukázaly, že by mohl být dokonce lepší než Humira. Lék již též vstoupil do schvalovacího procesu pro evropský trh. Je to však pouze jeden z mnoha kandidátů pro uvedení na trh.
Zdá se tedy, že trh opět reagoval přehnaně, když srazil ocenění akcií o 16%, protože obavy z propadu tržeb Humiry se zdají přehnané. Samozřejmě budoucnost nám to spočítá, ale minimálně do roku 2023 se tržby Humiry zdají být zajištěny.
A tedy slovy Warrena Buffetta:
Buďte chamtivý, když se ostatní bojí!
Návratnost
Když cena akcií ABBV klesla, tak se dividendový výnos vyhoupl přes 6%. S růstem příjmů asi o 9%, tak roční výnos může pohodlně dosáhnout i dvoumístných čísel.
Budeme se držet při zdi a budeme předpokládat, že do 2,5 roku poměr P/E vzroste na 10,5 – to by znamenalo roční potenciální návratnost ve výši asi 23%.
Budoucnost však není nikdy jistá, stále je zde mnoho věcí, které se mohou pokazit, ale u takto kvalitní akcie, navíc Dividendového aristokrata, je pravděpodobnost o dost nižší.
Budoucnost
Když se rozhodnete investovat Vaše těžce vydělané peníze, tak Vás asi vždy bude zajímat co přinese budoucnost firmě, do které chcete peníze vložit. Křišťálovou kouli mám sice stále v opravně, takže se pokusím odhadnout blízkou i vzdálenější budoucnost na základě odhadů vedení obou společností.
Klesající tržby – AbbVie
Největším problémem je zde lék Humira. S ukončením patentové ochrany a nástupem biosimilárních léků mimo USA, tak vedení očekává pokles mezinárodních prodejů až o 30%. Jen v Q1 2019 mezinárodní tržby meziročně klesly o 23%. Loni byly mezinárodní tržby ve výši 6,25 miliardy dolarů, takže vedení očekává ztrátu tržeb ve výši až 1,9 miliardy dolarů.
Tento pokles bude částečně vykompenzován růstem v USA, ale to bude platit jen do roku 2023, kdy Humira ztratí patentovou ochranu i v USA. Celkové tržby Humiry v Q1 2019 meziročně klesly o 5,6%.
Dalším problémem je povolení léku Mavyret na hepatitidu typu C, který užírá prodeje léku Viekiry a jeho podíl na trhu stále roste. Na druhou stranu, ale vedení společnosti očekává, že HCV trh bude spíše klesat, protože léky dokáží nemoci úplně vyléčit, než aby jen potlačovaly symptomy.
Klesající tržby – Allergan
Vedení společnosti Allergan ve své poslední čtvrtletní zprávě uvedlo následující obrázek, který ukazuje nadcházející ztrátu patentů pro své léky:
Expirace patentů firmy Allergan
Nejdůležitější z léků je Restasis, který od května 2019 čelí konkurenci generik. Restasis přinesl v roce 2018 tržby ve výši 1,26 miliardy dolarů. Vedení v Q1 2019 zprávě uvedlo, že z důvodu dvouměsíčního zpoždění uvedení generik na trh firmy vykázala tržby tohoto léků o 100 milionů dolarů. Takže očekávaný pokles tržeb je „jen“ o 600 milionů dolarů za celý rok 2019.
Rok 2020 by měl být v celku v pohodě, ale od roku 2021 ztratí patentovou ochranu několik léků, které generují vysoké tržby: Viibryd, Bystolic, Combigan a Alphagan. Dohromady generují tržby vyšší než samotný lék Restasis.
Dalším velmi známým výrobkem společnosti je Botox, který představuje více jak 20% příjmů!
Botox již nemá patentovou ochranu a drží si tržní podíl jen díky známosti značky. Tržby Botoxu neustále rostou, ale na trh stále přicházejí noví a noví konkurenti, takže lze s velkou pravděpodobností očekávat, že v nejbližší době Botox ztratí část svého tržního podílu a růst se zpomalí.
Rostoucí léky – AbbVie
Hlavním růstovým sektorem firmy AbbVie je hematologicko-onkologické portfolio léků, kam patří hlavní tahouni: Imbruvica a Venclexta.
- tržby léku Imbruvica v roce 2018 rostly přes 30% na 3,59 miliardy dolarů
- tržby léku Venclexta jsou podstatně menší, „jen“ 344 milionů dolarů, ale tržby v roce 2018 se meziročně zdvojnásobily
Další rychle rostoucí léky jsou:
Rostoucí léky – Allergan
Botox zůstává hlavním tahounem růstu a to i přesto, že konkurence nespí a uvádí na trh konkurenční přípravky. Botox i nadále roste téměř o 10% ročně a celkové tržby v roce 2018 dosáhly 3,5 miliardy dolarů.
Další rychle rostoucí léky v roce 2018 byly:
- Vraylar s 70% růstem prodejů na 487 milionů dolarů
- Lo Loestrin s 14% růstem prodejů na 528 milionů dolarů
- Juvederm s asi 10% růstem prodejů na 1,16 miliardy dolarů
- Linzess s 8% růstem prodejů na 761 milionů dolarů
Budoucí léky – AbbVie
Společnost AbbVie nedávno obdržela schválení rozšíření indikace pro léky Imbruvica a Venclexta – to navýší růstové možnosti obou léků.
Dalším lékem s velkým budoucím růstovým potenciálem je Skyrizi, jehož současné tržby dosahují úrovně 150 milionů dolarů. Nevýhodou se může zdát, že Skyrizi zřejmě bude kanibalizovat na prodejích Humiry, což by však na druhou stranu mělo být považováno za pozitivní výsledek, protože ve výsledku tak budoucí celkové prodeje AbbVie nebudou tak závislé na jednom léku a tím i více odolné konkurenčním tlakům.
Dalším lékem, který má velký potenciál v blízké budoucnosti je lék Orilissa – od jeho uvedení na trh se tržby vyvíjí velmi dobře a v Q1 2019 dosáhly tržby výše 60 milionů dolarů.
Budoucí léky – Allergan
Společnost Allergan nedávno obdržela schválení rozšíření použití pro Vraylar, Botox a CoolSculpting, což též pomůže budoucímu růstu. Vedení společnosti též čeká na schválení pro lék Cariprazine, který by tak mohl být uveden na trh již ve druhé polovině roku 2019.
Prezentace pro investory
Závěr
Jak jsme si ukázali, tak obě společnosti mají mnoho budoucích želízek v ohni a též vcelku dost současných konkurenčních tlaků. Taktéž budoucí nově vzniklá firma se bude muset v prvních dvou letech vypořádat s vysokým zadlužením a výpadkem/snížením prodejů současných příjmových trháků (Humiry a Restasis). Ale i další léky (Botox a Mavyret) budou čelit stále nové konkurenci a tedy prodeje budou klesat. Jde však o vcelku malé prodeje, navíc stále se zdravým růstem.
Pokud se vedení podaří udržet peněžní tok přibližně ve stejné výši jako mají obě současné společnosti dohromady, tak by nově vzniklá společnost neměla mít problém dluh splatit a navíc i nadále zvyšovat dividendu, ač zřejmě nemůžeme v příštích letech očekávat vysoký růst. Nově vzniklá společnost by tak měla mít nejen silné tržby a peněžní toky, ale též by to měla být jedna z nejrychleji rostoucích firem ve zdravotnickém sektoru.
Dle výše uvedeného se nebojím říci, že postupný růst nově uváděných léků by měl kompenzovat (možný) pokles tržeb Humiry, po ztrátě patentové ochrany v roce 2023.
Jak se zdá, tak reakce trhu byla opět přehnaná a postupný růst ceny v následujících dnes po oznámení akvizice mi dává za pravdu. Na druhou stranu pokud dokážete rychle na takovéto přehnané reakce reagovat, tak Vám přinesou vynikající nákupní příležitosti. Osobně jsem navýšil pozici v ABBV na 2,5 násobek, ale musel jsem si na to počkat 2,5 roku. Jak je vidět, tak opět platí: „Trpělivost přináší růže.“
Stále však existuje riziko, že by akvizice nemusela být akcionáři obou společností schválena. Pokud by k tomu došlo, tak společnost AbbVie má stále určitý, ač podstatně menší, potenciál pro budoucí růst. Spojení s firmou Allergan však představuje podstatně vyšší potenciál pro budoucí růst pro obě společnosti a doufám, že si to akcionáři obou společností při hlasování uvědomí.
AbbVie akvizicí Allerganu získá velké portfolio již zavedených produktů, což však na druhou stranu nesnižuje nutnost vyvíjet nové produkty, jen ho odsouvá dále do budoucna. Navíc jen co se firmě podaří splatit, či refinancovat dluhy v letech 2020-2023, tak bude 6% dividenda vysoce krytá. To dodá větší jistotu konzervativním investorům, aby se k akciím firmy AbbVie opět vrátili.
Jako bonus odkaz na Youtube video od Chucka Carnevale (pro ty co angličtinou vládnou) z 25.6.2019:
No vida, pěkně jsi to rozebral!
Děkuji, od Tebe si toho obvzlášť cením!
Oceňuji, že jsi udělat klidnou statistiku čísel a vycházel z předpokladů firmy (obou firem). Tak dělám rozbor i já, pokud nejsem líný:-)
My těžko posoudíme některé faktory takové fúze, nejsme odborníci, takže je fajn vidět, že ten dluh zvládnou a vytáhl jsi čísla z prezentací a tím to dává smysl a rozumnou vypovídací hodnotu.
Z mého pohledu je tahle firma stejně jako ATT přesně tou příležitostí, kterou stojí za to zkusit. Riziko je přiměřeně malé a potenciál slušný. Když bychom hledali investici do akcií bez chyb a chybiček, nikdy nic levně nekoupíme:-)
No byla, minulý týden, od pátku už je cena téměř stejná jako před oznámením akvizice 🙁 78 > 66 > 75 i když na druhou stranu i tak je to furt 5,86% hrubého 🙂