Velké srovnání tabákových firem – 1.část

V polovině září jsem si shrnuli “Nejlepší tabákové akcie” a v dnešním článku si několik z nich porovnáme. Již dlouho jsem se chystal a nedokázal donutit, napsat článek o British American Tobacco (NYSE:BTI) … až se mi nakumulovalo tolik podkladových informací, že už to prostě nešlo ignorovat … ale zároveň jsem posbíral i mnoho dat o dalších tabákových firmách, až mi už tak nějak nezbylo než je dát všechny dohromady. Tohle je rozhodně ten nej-nejdelší článek jaký jsem pro IG web zatím napsal. Data jsem sbíral několik týdnů a složit to vše dohromady zabralo téměř měsíc … doufám, že si čtení článku užijete víc, než já jeho psaní … opět jsem se nechal unést a ač jsem se snažil krátit sebe víc, tak z toho nakonec vylezl příliš dlouhý článek na jeden večer, takže Vám dnes předklávám první část, druhá bude následovat ve středu.

Vezme “letem-světem” přes British American Tobacco (NYSE:BTI) a Imperial Brands (OTCQX:IMBBY) a k nim přihodíme několik informací o firmách Altria (NYSE:MO) a Philip Morris (NYSE:PM). Držete si klobouky, tentokrát to bude opravdu dlouhé.

UPOZORNĚNÍ: Ne každému je příjemné vydělávat na neřestech jiných, proto pokud Vám není toto téma příjemné nebo vydělávání peněz na závislosti(-tech) jiných lidí, tak prosím tento článek ani nečtěte, děkuji za pochopení.

Úvod

Jak jsem již psali mnohokrát, tak akciový sektor “neřestí” dělí investory na dvě poloviny. Jedni tyto akcie zatracují a je jim bytostně proti srsti do nich investovat, zatímco druhé polovině je to naprosto jedno a s klidným svědomím pobírají vysoké dividendy, které tyto firmy svým investorům vyplácí.

Jak jste již doufám pochopili, tak já patřím do druhé skupiny. A jak jsem psal v některém z minulých článků, od doby co vlastním akcie tabákových firem, tak se na kuřáky v mém okolí dívám naprosto diametrálně jinak. Ano, stále si vždy stoupnu po větru, ale v duchu si říkám “jen kuřte, můj důchod musí někdo zaplatit, přeci si ho nebudu platit sám”.

Na druhou stranu je ovšem NUTNÉ říci, že tabákové firmy nemají dnes v žádném případě na růžích ustláno! Počet kuřáků setrvale klesá a tabákové firmy, které se pokouší diverzifikovat do “jiného kuřiva”, to dnes též nemají jednoduché, viz. poslední kauza v USA, kdy se FDA snaží ve velkém přesvědčit veřejnost, že důvodem několika mrtvých jsou právě elektronické cigarety, což bych osobně označil za poplašnou zprávu toho nehrubšího novinářského zrna! Protože! Pokud si přečtete zprávu CDC, na kterou se právě FDA odvolává, tak úplně na konci (nepřekvapivě) zjistíte, že hospitalizovaní lidí (a s velkou pravděpodotností i mrtví) ve svých e-cigaretách kouřili nepovolené, či dokonce výrobcem zakázané náplně.

Uplatněním stejné logiky bych mohl říct:

Nalil jsem si projímadlo do piva a pak jsem se posr…, tak teď jdu žalovat pivovar, protože prodává patoky!

Přehled

Protože jsme na dividendově orientovaný web, tak si nejprve tabákové firmy srovnáme dle dividendového výnosu:

• Altria (NYSE:MO) – 8,2% / výplatní poměr: 96% (jak si uvedeme dále, tak to není úplně pravda)
• British American Tobacco (NYSE:BTI) – 7,4% / výplatní poměr: 74%
• Philip Morris (NYSE:PM) – 6,2% / výplatní poměr: 91%
• Imperial Brands (OTCQX:IMBBY) – 6,1% / výplatní poměr: 115%

Dividendy výše uvedených firem se zdají být udržitelné, tedy kromě dividendy firmy Imperial Brands jejíž výplatní poměr se v posledních měsících vyhoupnul přes 100% a vedení navíc na posledním telefoním hovoru samo uvedlo, že investoři nemají v následujících letech počítat s každoročním 10% navýšením dividendy.

Jako nejvíce podhodnocené akcie se dnes zdají akcie firem British American Tobacco a Altria. British American Tobacco navíc nabízí bezpečnější dividendu, vyšší růstový potenciál a akcie jsou dnes více podhodnocené.

Dle GuruFocus je vúdči FCF firma British American Tobacco podhodnocena o 39%, Imperial Brands o 40%, Altria o 8% a Philip Morris je předražený o 42%. Přesto však společnosti Altria a Philip Morris zůstávají těmi nejkvalitnějšími tabákovými akciemi na trhu jaké může DGI investor dnes vlastnit/koupit.

Investoři, kteří vlastní akcie firem British American Tobacco a Imperial Brands by se měli připravit na měsíce vysoké volatility cen akcií těchto firem, protože “e-cigaretová kauza” ještě zdaleka nekončí a tipuji/obávám se, že budeme svědky ještě mnohých překvapujících zvratů.

Návratnost

Jak zde na IG webu píšeme stále dokola, tak mnoho lidí má s investicemi do “hříšných” firem morální problém. Já ale ne, a když se podíváme na níže uvedenou tabulku, tak mi asi dáte za pravdu, že lepší návratnost prostě a jednoduše žádný jiný sektor za poslední desítky let investorům nenabídl.

Trošku pardoxně(i když jak se to asi vezme) jsou na prvních dvou místech “kuřivo a chlast”, následované zdravotnictvím na místě třetím.

Zdroj: Ploutos Research

Mnoho lidí si dnes myslí, že kouření tabáku zvoní hrana, ale ať se dívám kolem sebe, seč si můžu krk vykroutit, tak kuřáků vidím pořád stejně. Ano, je pravda, že většina dnes přešla na IQOS nebo jiný druh e-cigaret, ale dovolím si tipnout, že jich vidím plus mínus pořád stejně. A poslední výsledky českéko “Filipa Morrise” mi tak trošku dávají za pravdu.

Přehled podnikání

Přehled podnikání – Philip Morris / Altria

Od rozdělení společnosti Altria v roce 2008, vykázala firma Philip Morris růst aktiv o 21,08% z 32,972 miliard dolarů na 39,923 miliard dolarů na konci Q2 2019. Ovšem dluhy též vzrostly a to o 93,67% z 25,472 miliard dolarů na 49,332 milard dolarů. Takže firma na konci Q2 2019 měla záporný vlastní kapitál ve výši 9,409 miliard dolarů … to samo o sobě není dobrá zpráva.

Hlavní příčinou tohoto rychlého růstu závazků (liabilities) je navýšení dluhů společnosti o 149,89% – z 11,961 miliard dolarů v době oddělení od firmy Altria, na 29,889 miliard dolarů na konci Q2 2019. Většina peněz tohoto dluhu byla použita na financování zpětného odkupu akcií, který naštěstí v roce 2014 skončil.

V první polovině roku 2019 klesl prodejní objem o 2,5%, což je mimochodem celosvětový průměr. V Americe Philip Morris podnikat nesmí, ale Altria za první polovinu roku 2019 vykázala pokles prodejních objemů o 6%.

Z toho je vidět, že rozdělení společnosti v roce 2008 bylo očividně výhodnější pro firmu Philip Morris a taky velmi pravděpodobně důvod pro pokus o opětovné spojení společností do jedné, i když to nakonec nevyšlo.

Philip Morris nedávno do svého portfolia přidal novou verzi: IQOS 3 Duo. Jako vždy, prvně bude výrobek uveden na trh v Japonsku a následně bude postupně uváděn i na ostatní trhy. Kladu si otázku proč zrovna nejdříve tam?

Růst výrobků “zahřívaného tabáku” v první polovině roku 2019 vykázal 30% růst. Tento růst na mnoha trzích vyrovna pokles tržeb z důvodu klesajících prodejních objemů klasických cigaret.

Přehled podnikání – Imperial Brands

Imperial Brands působí ve více jak 160 zemích, takže má velmi slušné celosvětové zastoupení. Na druhou stranu má firma problém v tom, že ostatní firmy, Altria, Philip Morris a British American Tobacco, vlastní všechny nejoblíbenější cigaretové značky na světě, takže Imperial nemá takovou sílu cenotvorby. To ve výsledku znamená, že produktové portfolio společnosti Imperial Brands je mnohem slabší a v letech 2016 až 2018 společnost ztratila 1% tržního podílu.

Prezentace pro IMMBY investory

Vedení odhaduje tržní podíl v USA na pouhých 9%, v Evropě na 16% a globálně asi na 14%. To znamená, že Imperial je nejmenší tabáková firma v tomto sektoru. Malé zastoupení v USA, ale vlastně i pro firmu výhodou … vzhledem k tomu jak to v USA nyní vypadá s e-cigaretami.

Navíc firma v první polovině roku 2019 vykázala růst tržeb o pouhých 2,5%. A ještě navíc klesy prodejní objemy o 10% v Africe, Asii a Austrálii – to je mnohem větší pokles než jaký vykázaly ostatní firmy.

Tyto poklesy firma Imperial korigovala 5,5% navýšením cen svých výrobků, ale i tak zisky klesly o 4,5%. Nově uvedné produkty sice dokázala vygenerovat slušný růst, ale i tak zaostaly za odhady analytiků a to o celých 16%.

To je obrovské číslo, s kterým nikdo nepočítal a proto též opět takový propad ceny akcií. Zdá se, že investoři vedení firmy nevěří, že dokáže za rok 2019 a 2020 vygenerovat až 6% růst EPS.

Vedení firmy oznámilo snahu do roku 2020 snížit počet nově uváděných značek na trh o 50%. Dále vedení slíbilo větší zaměření na marketing, což by mělo pomoci prodejním objemům.

A za poslední. Vedení chce ještě do konce roku 2019 uvést na japonský trh zahřívaný tabák s názvem Pulze, což bude přímý konkuret IQOS od společnosti Philip Morris. Pokud se uchytí, tak ho chce uvést globálně.

Přehled podnikání – British American Tobacco

V první polovině roku 2019 objemy klesly o 3,5%, tedy stejně jako celosvětový průměr. Pokles amerických prodejních objemů o 6%. British American Tobacco má však několik prémiových značek cigaret u kterých si může diktovat cenu, ceny zvýšeny o 7%, což ve výsledku vedlo dokonce k nárůstu příjmů o 3,5%. Výsledný celkový růst zisků tak činil 4,1% a to díky e-cigaretám.

Zdroj: SEC.gov 6-K

V Q2 2019 prodeje vzrostly o 98%, čisté zisky o 3,5% a upravedné EPS meziročně vzrostlo o 12% (při konstantní měně). Vedení do roku 2023 až 2024 očekává 3 až 5% růst.

Prezentace pro British American Tobacco investory

Ač nemá společnost British American Tobacco velký trřní podíl, tak však stále roste. Především značka Vuse, tu firma získala akvizicí společnosti Reynolds, si vede dobře a rychle roste. Celkové prodeje těchto nově uvedených výrobků v první polovině roku 2019 vzrostly o 27%, prodeje vapingových výrobků meziročně vzrostly o 58%. Nová řada nikotinových sáčků do pusy vykázala meziroční růst o obrovských 284%.

Společnost British American Tobacco má průměrný tržní podíl vapingových výrobků ve výši 19% podíl, i když na mnoha trzích má podstatně vyšší:

• Anglie: 41%
• Francie: 16% (třikrát větší než nejbližší menší konkurenční firma)
• Japonsko: 17%

V průměru tak společnost British American Tobacco vykázala 4% růst prodejů svých nových výrobků.

Společnost British American Tobacco generuje 20% svých příjmů z e-cigaret a vedení očekává, že do roku 2025 toto číslo navýší na 40%. Nemyslím si však, že je takový růst diverzifikace možný, ale rád se budu mýlit. Je třeba si uvědomit, že Philip Morris se svým IQOSem tomuto odvětví již dnes dominuje a dost pochybuji, že si toto prveství nechá jen tak vzít! Přechod kuřáků od klasických cigaret k nějakému druhu e-cigaret bude jistě pokračovat, ale 40%? Optimisticky si dovolím odhadnou 30%.

Návratnost vlastního kapitálu (ROIC) v posledních letech však prudce klesla. Pokud však sledujete BTI, tak víte, že to bylo z důvodu akvizice společnosti Reynolds, protože tato firma měla velké dluhy, které přešly na BTI. Vedení se však velmi daří dluhy snižovat a tak se ROIC postupně vrací zpět ke svých historickým průměrným hodnotám. Upravené provozní marže (adjusted operating margins) v první polovině roku 2019 meziročně vzrostly o 1%.

Přehled podnikání – závěr

Co je ovšem v tabákovém sektoru nejdůležitější, to jsou úspory z rozsahu, marže a ziskovost. Zde je srovnání jednotlivých firem s průměrem sektoru:

Provozní marže(údaje ke konci finskálního roku 2018):

• Altria – 38%
• Philip Morris – 37%
• British American Tobacco – 40%
• Imperial Brands – 20%
• průměr sektoru – 25%

Návratnost investovaného kapitálu (ROIC)(údaje ke konci finskálního roku 2018):

• Altria – 21%
• Philip Morris – 58%
• British American Tobacco – 8%
• Imperial Brands – 15%
• průměr sektoru – 15%

FCF marže(údaje ke konci finskálního roku 2018):

• Altria – 32%
• Philip Morris – 27%
• British American Tobacco – 25%
• Imperial Brands – 10%
• průměr sektoru – 20%

Srovnání návratnosti

Když si srovnáme celkovou návratnost firem British American Tobacco, Imperial Brands a Atria, tak na grafu níže vidíme, že poslední dvě jmenované nedosahují v návratnosti firmě Altria ani po kotníky.

I když první dvě jmenované firmy za posledních 33 let vykázaly velmi slušné návratnosti, navíc s podstatně nižší volatilitou ceny – v porovnání s firmou Altria, jejíž cena vyrostla do nebes a pak …

Zdroj: Ycharts.com

Jak vidíme na grafu výše, tak všechny tři firmy dokázaly překonat širší trh (index S&P 500 – modrá čára úplně dole) v posledních cca 20ti letech. Na grafu je též hezky vidět finanční krize let 2007-2009 … a pak prudký (Altria) a slušný růst cen tabákových firem.

Ceny všech, ale od roku 2017 setrvale klesají a jak se zdá, tak ještě nějaký čas budou …

Finanční výsledky firmy Altria (a JUUL)

Jak jsem již zmínil výše, cena akcií společnosti Altria má dlouhodobě klesající tendenci, za poslední dva roky akcie odepsaly 35% své původní hodnoty.

Tržy v Q2 2019 vzrostly o 5% a to v hlavní části firemního segmentu = kuřivo. Je nutné říci, že tento růst byl vykázán především díky navýšení cen, protože prodejní objemy klesly o 0,3%. Za celý první půlrok 2019 prodejní objem klesl o 7%.

Altria je však stále společnost číslo jedna na americkém trhu, takže si může i nadále dovolit zvyšovat ceny, aniž by zákazníci přešli na jinou značku kuřiva. Tato síla cenotvorby nadále pomáhá firmě vyrovnávat klesající prodejní objemy.

Morningstar předpovídá pokles prodejních objemů amerických cigaret asi 4% ročně, což je mírně nižší číslo než jaké předpokládá vedení firmy Altria – to v poslední zprávě uvádí pokles o 5 až 6 procent ročně. I tak jsou však 4% více, než o kolik odhadují odborníci pokles na většině světových trhů.

Tak velký pokles, který uvádí vedení firmy, je založeno na prognóze, že čím dál více kuřáků bude chtít přejít z klasických cigaret na “zdravější” e-cigarety.

E-cigarety se v roce 2017 dostaly po palbu kritiky bývalého ředitele agentury FDA – kdepak mu je dnes asi konec? Ještě nedávno by to asi na firmu Altria nemělo žádný vliv, jenže Altria přednedvánem koupila 35% podíl (za 12,8 miliardy dolarů) ve firmě JUUL, která vyrábí POUZE elektronické cigarety!

Tržby v segmentu tzv. bezdýmých cigarek vzrostly o 4%, i když růst byl opět především díky zvýšení cen.

Firma JUUL se dostala pod palbu FDA a též prezidenta Trumpa kvůli nárůstu hospitalizovaných lidí a několika úmrtí, která jsou dávána do souvisti s vapingem (e-cigaretém).

FDA kritizuje především marketing firmy JUUL, kdy prý lživě vydávala své e-cigarety za bezpečnější, než klasické cigarety. Podle CDC došlo v posledních několika týdnech k osmi úmrtím kvůli e-cigaretám, navíc prý až 530 lidí má nějakou nemoc spojenou s vapingem. Přitom více jak polovina těchto nemocných je mladších 25 let.

Pro JUUL je to opravdu špatná reklama a mnoho prodejců, nejen v USA, ale i ve zbytku světa, buď e-cigarety zakázaly nebo je ve svých obchodech přestaly prodávat. Např. Indie již zákazala výrobu, dovoz a distribuci e-cigaret na celém svém území.

Takže se dnes zdá, že investice firmy Altria do společnosti JUUL nebyl zrovna moudrý krok. Jenže JUUL tržby tvoří pouze malou část celkových tržeb společnosti Altria a především je nutné si uvědomit, že toto je opravdu velká firma, s dlouhou historií úspěšného vyjednávání se státními orgány, “dlouhými prsty” a velmi hlubokými kapsami plných peněz … takže dohoda bude dříve, či později na stole.

Zdroj: JUUL prezentace

Jak je vidět na obrázku výše, tak prodejní objemy klasických “hořlavých” cigaret dlouhodobě klesají, ale prodeje e-cigaret, tedy ty od JUUL, od vstupu firmy na trh prudce rostou.

Altrie nedávno uděla další krok pro diverzifikaci svých příjmů a to akvizicí přední světové konopné společnosti Cronos Group (OTC:CRON). Společnost Altria investovala 1,8 miliardy dolarů za 45% podíl v této společnosti a v příštích čtyřech letech může svůj podíl navýšit až na 55%. Investice do firmy CRON se dnes zdá podstaně lepší, jelikož od oznámení akvizice v prosinci 2018 cena vzrostla o 125%.

Investice do firmy Cronos pomůže společnosti dále diverzifikovat od klasických cigaret. A pokud konopné cigarety obdrží federální schválení, tak to bude pro Altrii ještě lepší! Firma Altria totiž může malé firmě Chronos nabídnou sílu a velikost dodavatelského řetězce a tedy jakmile (pokud) obdrží schválení, tak Chronos může jeho pomocí dostat konopné cigarety ke každému kuřákovi v USA.

Spojení Altrie a Philip Morris Int. – odpískáno

Než pokročíme k další firmě, tak ještě musím zmínit událost ze začátku září 2019, kdy společnosti Altria a Philip Morris ohlásili začátek rozhovorů o spojení obou firem ^{a já si s tím článkem dal takovou práci}, které však bylo následně “odpískáno”.

Jak jsme mohli vidět na ceně, MO +8%, PM -4%, tak investoři si mysleli, že možné spojení bude více pozitivní pro MO, než pro PM. Proč by se tyto dvě společnosti měli spojit a co by jim to mohlo přinést jsme psali zde.

Problém i výhoda zároveň spojení je, že tyto společnosti jsou si velmi podobné, takže by synergie nejspíše na jednu stranu nastaly velmi rychle, jenže na druhou stranu by nejspíš nebyly tak velké.

Finanční výsledky firmy British American Tabacco

Výsledky společnosti British American Tabacco za H1 2019 byly v souladu s ohady vedení. Upravený růst zředěného zisku (adjusted diluted earnings growth) byl ve výši 7% při konstantní měně. Cena akcií zareagovala růstem. Co bylo na výsledích obvzláště pozitivní, byly synergie nákladů po akvizici firmy Reynolds. Akvizice se tak zdá být hotova a proto by nyní investoři měli bedlivě sledovat náklady v následujících kvartálních zprávách.

Růst zisků byl podpořen růstem volných peněžních toků (free cash flow), takže firma zůstává na dobré cestě k vysokému FCF za celý rok 2019. Vedení při prezentaci posledních výsledky znovu zopakovalo odhad FCF, po výplatě dividenden přesahující 1,5 miliardy liber (GBP). Takže je zda stále prostor pro další zvýšení dividendy.

Jenže pak přišlo ohlášení fúze MO a PM, kdy analytici předpokládali využití distribuční sítě PM pro distribuce e-cigaret firmy JUUL do celého světa, což by jistě silně zasáhlo tržní podíl a tržby společnosti BTI … a cena šla opět zase dolů.

Jak dnes již víme, tak ke spojení nedojde, ale je zde druhý problém = e-cigarety v USA. BTI totiž generuje značnou část svých příjmů v USA, díky akvizici firmy Reynolds, takže omezování e-cigaret bude mít na v Anglii sídlící firmu značný vliv.

Díky poklesu ceny se tak dividendový výhos přehoupl přes 7%. Tak velký pokles ceny je obvzláště překvapivý ve světle výplatního poměru a tedy bezpečnosti dividendy.

Přitom PE (price-to-earnings) poměr je ve srovnání s 10ti letými státními bondy na historicky nejnižší úrovní:

Zdroj: Bloomberg

Je zde tedy postatně vyšší potenciál pro růst, než pro další pokles.

Finanční výsledky firmy Imperial Brands

Rozvaha společnosti Imperial Brands se zdá konečně stabilizovala, alespoň o tom svědčí poslední měsíce. Bohužel však je i nadále o dost horší než výše uvedené firmy a jak se zdá, to nejsou investoři ochotni tolerovat a cena akcií nadále klesá.

Imperial v posledních měsících skupoval aktiva, které ostatní tabákové firmy odprodávaly – jmenujme jen dvě společnosti Lorillard a Reynolds. To ovšem zapříčinilo velký nárůst dluhu firmy.

Další špatnou zprávou pro investory, kterou vedení prezentovalo na posledním telefoním hovoru, bylo, že již nemají počítat s 10% navýšením dividendy ročně … rok 2019 se tak zdá být posledním s tak štědrým navýšením.

I přesto, ale dividenda firmy není v nebezpečí! Imperial stále generuje dostatek FCF, aby firma mohla dividendu i nadále vyplácet a ještě stále zbývá nějaký prostor pro budoucí navýšení … jen to už prostě nebude tak velké navýšení jako do teď.

Navíc vedení ohlásilo program odprodeje nezbytného majetku ve výši až 2,5 miliarady dolarů. Odprodeje budou běžet až do května 2020 a výnos bude použit na snížení dluhu společnosti. Vedení společnosti by chtělo do konce roku 2020 snížit dluh o minimálně 5 miliard dolarů, což zajistí možnost pro růst dividendy, i když pomalejšímu.

Předpokládám, že žádný investor neočekával, že Imperial bude svou dividendu zvedat o 10% ročně do nekonečna. Od začátku roku Imperial roste asi o 3%, což bude zřejmě maximum o kolik bude růst dividenda od příštího roku.

Jak vedení uvedlo, tak cílí na dluhový poměr v rozmezí 2 až 2,5, což je slušně daleko od poměru 3, který mají téměr všechny krizím odolné firmy, speciálně tabákové firmy a další s velkou konkurenční výhodou.

Dále vedení oznámilo program zpětného odkupu akcií ve výši až 250 milionů dolarů v případě, že akcie budou podhodnoceny – což mimochodem právě dnes jsou. To zajistí růst FCF na akcii a tím i bezpečnější dividendu.

Poslední věc, která stojí za zmíňku z posledního reportu je, že vedení se bude flexibilně rozhodovat jak naloží s případnými nadbytečnými peněžními prostředky. Vedení uvedlo, že tyto prostředky budou investorům v závislosti na tržních podmínkách vráceny jednou z následujících možností:

1. navýšením zpětného odkupu akcií
2. zvýšením dividendy
3. vyplacením speciální dividendy

Závěr … skoro

Tak a to je pro dnešek vše, bylo to hutné čtení, tak si to nechte uležet a pokračování ve středu …